彻底逆转！高瓴资本、葛兰与国际投资者重仓新兴医药企业

药明康德在2026年上半年的业绩表现让人惊艳，远超市场和自身预期，因此在发布半年报时，药明将2026年全年的收入指引从513-530亿上调至585-605亿，幅度之大不容小觑。其间，最引人注目的便是毛利率的大幅提升，营收增长的同时，利润增幅也令人瞩目。第二季度，毛利率达到56.6%，同比增长10.3个百分点，环比提升6.2个百分点，致使在营收同比增长47.7%、环比增长32.4%的背景下，扣非净利润也同比上升93.6%。如此大幅度的利润增长意味着其估值在迅速下降，尽管市值创下新高，当前市值的估值依然偏低。

为何药明的利润具备如此大的弹性？关键在于“规模效应”。当企业规模效应恢复时，存在营收下滑的市场环境下，其利润也有可能大幅反弹。所长对此深感反对，认为不应停留在静态估值的视角，比如PE、PB等指标往往仅仅反映以往业绩的基础，真正的投资价值在于企业的未来潜力。以康龙化成为例，虽然目前静态估值看似高达四十多倍，但实则可能存在较大的业绩弹性。一旦规模效应显现，其估值有可能瞬间降至十几倍。

分析康龙化成的2026年上半年业绩，虽然营收达到75.95亿元创下新高，但其扣非净利润未能超过2023年水平，仅为7.54亿，说明其利润弹性极为可观。探寻康龙之所以能快速成长，首先需要理解药明的成功之道。两者起步相似，发展路径也相近，因此康龙被誉为“小药明”并不为过。药明目前的利润飙升主要源自两方面：其一，WuXi Chemistry调整后的非国际财务报告标准毛利率同比提升7.4个百分点至56.4%；其二，WuXi Testing同样调整后的毛利率同比提升11.3个百分点至38.6%。前者的巨大毛利增长主要得益于生产能力的提高，后者则是恢复到先前水平。

康龙的实验室服务业务属于相对成熟且毛利稳定的领域，通常保持在40%以上，而其CDMO和临床CRO业务仍处于孵化阶段，毛利水平令人堪忧，分别仅为25.72%和9.77%。不少其他企业在CDMO业务上实现的毛利率显著高于康龙。尽管康龙CDMO的毛利在合并亏损的大分子及CGT CDMO服务后有所抬升，但与行业内其他公司相比，康龙的业务提升空间依然广阔。

同时，康龙通过现有客户的支持提升CDMO业务的营收，设计上与药明相似，也带来了良好的市场信任度。最近，康龙与礼来达成合作，为其第一个注册的小分子GLP-1受体激动剂提供商业化生产服务；此外，小分子CDMO业务的新签订单同比增长超过50%，预计下半年将会有更为可观的营收和毛利增长。临床CRO业务虽初期毛利不佳，第二季度也仅能改善到12.1%，但其未来发展潜力依旧值得关注。

• • 2026-09-11
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